Sistema in crisi o crisi sistemica?

Nel 2009 il Sole 24 Ore ha pubblicato “Lezioni per il Futuro”, un instant book che raccoglieva le opinioni di autorevoli economisti sulle cause della crisi economico-finanziaria generata dai subprime nel 2007. Nel saggio di apertura Guido Tabellini, Rettore della Bocconi scriveva:

Nella crisi vi è stato un errore concettuale: la scelta di monitorare ogni istituzione finanziaria su una base esclusivamente individuale, considerando quale parametro di valutazione il value at risk del singolo intermediario, senza tener conto in alcun modo del rischio sistemico. Vi sono due aspetti della regolamentazione che hanno amplificato gli effetti dello shock iniziale: innanzitutto la pro-ciclicità della leva finanziaria, indotta dai vincoli imposti sul capitale delle banche. In secondo luogo i principi contabili che impongono di valutare i rischi secondo i valori di mercato. A fronte di una perdita sugli investimenti che erode il capitale degli intermediari finanziari, i vincoli di Basilea impongono di ridurre la leva finanziaria (cioè il debito) e dunque costringono le banche a vendere i titoli in attivo per fare cassa. Il problema viene in questo modo esacerbato: le vendite forzate riducono il prezzo di mercato dei titoli peggiorando il bilancio di altri investitori e inducendo ulteriori vendite forzate di titoli in una spirale involutiva.

A distanza di 2 anni abbiamo davvero imparato la lezione? Proviamo a fare un po’ di cronostoria di ciò che è successo negli ultimi 4 mesi:

  • A luglio, nonostante le condizioni economiche di Portogallo e Spagna non fossero certo brillanti, l’unica vera preoccupazione degli operatori economici e della politica riguardava il salvataggio della Grecia. Lo spread italiano si aggirava intorno ai 250 punti.
  • Dopo il crollo dei mercati dei primi di agosto, nonostante i fondamentali italiani non abbiano subito sostanziali modifiche rispetto al mese precedente, l’Italia entra nell’occhio del ciclone. Lo spread comincia a salire incessantemente e il governo è costretto a emanare in pochi giorni manovre economiche estremamente onerose.
  • Questo non placa i mercati. La Merkel e Sarkozy, tra mille balbettii, dichiarano in coro che faranno qualsiasi cosa per salvaguardare l’euro. Intanto il dibattito si sposta sulla credibilità politica del Governo Italiano.
  • Berlusconi dichiara ai primi di ottobre che l’Italia con la manovra ha sanato i conti e ora punta sul decreto sviluppo. Annuncia che sono pronte 100 idee per la crescita economica.
  • Il giorno dopo Tremonti dice che non ci sono soldi per il decreto sviluppo.
  • La BCE acquista titoli italiani.
  •  Si muove l’EBA (European Banking Autorithy): per salvaguardare le banche, obbliga le stesse a ricapitalizzarsi per far fronte alle perdite di valore dei tutoli europei.
  • La Germania è sotto pressione per gli Eurobond ma continua a rifiutarli. I mercati prima scommettono sulla riuscita e reagiscono positivamente, poi crollano dopo il nein tedesco.
  • Per cautelarsi contro la confusione in Europa I fondi pensioni americani continuano a vendere titoli europei
  • Angela Merkel dichiara che le risorse a difesa dell’euro non sono illimitate contribuendo ad alzare la tensione dei mercati.

Mi fermo qui. Ho inserito solo le prime cose che mi sono venute in mente e quindi ho dimenticato molti altri fatti che sono avvenuti in questi ultimi pazzi mesi.

Come è possibile fare un po’ di chiarezza in tutto questo? Innanzitutto la crisi è economica (l’indebitamento e la crescita zero di alcuni pesi) o politica (la leadership e la credibilità dei governi)? Probabilmente entrambe le componenti hanno un peso importante, tuttavia ci può essere anche un punto di vista diverso, di cui non si parla mai: quella che è stata definita la peggiore crisi degli ultimi 100 anni, la crisi che sta mettendo seriamente in dubbio la tenuta dell’euro, è una crisi generata, non da fatti concreti ed oggettivi, bensì  da meccanismi autoavverantisi di tipo sistemico.

Provo a spiegarmi. E’ indubbio che alcuni Paesi Europei abbiano situazioni economiche critiche. Prima dell’estate tuttavia, l’unico problema grave era rappresentato dalla Grecia. Oggi, perfino Francia e Germania non sono immuni dagli attacchi dei mercati. I loro fondamentali sono peggiorati? Al netto delle conseguenze della crisi finanziaria (spread, credit crunch, ecc.), la risposta a questa domanda è no.

Ciò che è accaduto è che l’effetto si è trasformato in causa. Si tratta di una classica situazione sistemica riassumibile nella domanda: “è la scarsità del bene a provocare l’incetta o è l’incetta a provocare la scarsità del bene?”

Di fronte alle deboli e balbuzienti risposte politiche europee alla crisi greca I grandi investitori hanno cominciato a non fidarsi più dell’Europa e hanno cominciato a vedere titoli dei Paesi più a rischio. Rientravano in questa categoria chi aveva pessimi fondamentali (la Grecia) e chi non era considerato credibile (l’Italia). La mossa degli investitori è cautelativa e finalizzata a diminuire il rischio. Ma facciamoci una prima domanda: cosa comprano per sostituire i titoli europei? Siamo sicuri, per usare un gioco di parole, che i sostituti siano più sicuri dei bond italiani, spagnoli, francesi?

Una seconda domanda: se la continua vendita di titoli europei distrugge l’euro e genera una nuova drammatica crisi economica planetaria, siamo sicuri che non comporti un effetto negativo anche per gli stessi grandi investitori?

Una delle mosse dell’EBA per fronteggiare la crisi europea è stata quella di costringere le banche europee ricapitalizzarsi. L’intento era lodevole, ma cosa è successo? Che le banche, di fronte alla difficoltà oggettiva di trovare nuovi capitali,  hanno cominciato a vendere in massa i titoli dei Paesi a rischio, di fatto accelerando la crisi finanziaria e di fiducia. La decisione dell’EBA, inoltre, porta ad una stretta del credito che ha effetti recessivi sui consumi e sulle imprese, con una contrazione della crescita economica e un peggioramento dei fondamentali economici europei. Esattamente il contrario di quello che si sarebbe dovuto fare. Quindi la terza domanda è: obbligare le banche a ricapitalizzare le rende più forti? Le rende più competitive? Aiuta a superare la crisi?

Nello stesso modo il FMI e l’asse Merkel- Sarkozy, per dare risposte alle ansia dei mercati, impongono ai Paesi più a rischio di mettere a punto nuove manovre finanziarie sempre più rigorose. Questo, nelle intenzioni dovrebbe dimostrare la buona volontà di migliorare i conti. Il problema è che i conti peggiorano sempre perché gli spread continuano ad aumentare  e fare nuove manovre economiche con maggiori tasse e tagli, non fa altro che avere effetti potenzialmente depressivi sull’economia. La quarta domanda quindi è: se le manovre possono deprimere la crescita economica e la mancanza di crescita dell’Eurozona è la principale preoccupazione dei grandi investitori, non rischiamo  di generare un loop vizioso?

Insomma, come se ne esce? Se continuiamo su questa strada perderanno e perderemo tutti. Perderanno gli investitori perché si troveranno in una nuova crisi globale, più grave di quella dell’ultimo triennio. Perderanno i governi dei Paesi europei perché pagheranno un enorme dazio elettorale. Perderanno i cittadini e e le imprese perché non riusciranno a mantenere lo stesso tenore di vita o di performance.

In questi giorni i giornali fanno a gara a intervistare i massimi esperti mondiali per capire quale ricetta propongono per uscire dalla crisi. Ne propongo una anch’io che, pur essendo secondo me efficace per superare definitivamente la crisi,  è, di fatto, inapplicabile alla realtà.

La ricetta è semplice quanto  valida: costringere tutti gli attori implicati in questa situazione a comportarsi come se la crisi non esistesse. Ecco che i fondi pensione americani ricomincerebbero ad acquistare titoli europei, gli spread calerebbero, la tensione politiche diminuirebbe dando maggiore serenità ai leader europei per affrontare la crisi economica (reale) di alcuni Paesi, questo darebbe maggiore respiro alle banche europee che potrebbero permettersi di ridurre la stretta del credito generando un impulso positivo ai consumi. Misure fiscali fondate più sulle cose che sui redditi personali consentirebbero di avere un maggior gettito dai consumi, risanando i conti ma, al contempo, salvaguardando la crescita.

Che bello sarebbe se il mondo fosse reversibile.

One thought on “Sistema in crisi o crisi sistemica?

  1. Caro Alessandro, la complessità del mondo ci stà strizzando per bene ed è solo l’inizio. A breve termine la crisi finanziaria è la principale problematica ma dietro l’angolo cominciano a farsi sentire il superamento del picco del petrolio a fronte di una domanda crescente. Gestione di risorse come l’acqua e altre risorse prime al crescere costante della popolazione e dei consumi. Siamo già 7 miliardi. La crisi climatica che produrrà sempre più effetti di impatto notevole sulle nostre vite ed economie.
    Non meno importante questi cambiamenti non saranno graduali ma con picchi improvvisi.
    Siamo probabilmente davanti ad un periodo di profondissimi cambiamenti.

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